「기관투자자의 수탁자 책임에 관한 원칙」 개정과 시사점
법무법인 대륙아주 이상봉 변호사
법무법인 대륙아주 석지윤 변호사
법무법인 대륙아주 이수인 변호사
1. 서론
스튜어드십 코드 발전위원회(이하 “발전위원회”)는 2026. 7. 24. 「기관투자자의 수탁자 책임에 관한 원칙」(한국 스튜어드십 코드, 이하 “코드”)의 개정안을 의결하였습니다. 개정 코드는 의결일에 시행되지만, 참여 기관투자자 등에 대한 적용은 2027. 1. 1.부터 이루어집니다(부칙 제1조 및 제2조).
이번 개정은 2016. 12. 코드 제정 이후 약 10년 만에 이루어진 실질적인 개정으로, 기관투자자의 수탁자 책임 활동 범위와 이행·공시 체계를 강화한 것이 핵심입니다. 기관투자자의 활동은 기존의 의결권 행사를 넘어 투자대상회사의 경영전략·성과, 위험관리, 재무적으로 중대한 ESG 요소 등에 대한 점검과 이사회 등과의 협의, 주주제안 및 소송 참여, 나아가 그 결과를 반영한 투자의사결정까지 확대되었습니다.
또한 개정 코드는 기존의 연성규범 및 원칙 준수·예외 설명(comply or explain) 방식을 유지하면서도, 참여 기관투자자 등의 구체적인 이행내용과 미이행 사유 등의 공개 및 매년 수탁자 책임 활동 보고서 제출을 요구하고, 발전위원회가 참여 기관투자자의 이행 수준을 주기적으로 점검하도록 하였습니다. 이에 따라 앞으로는 단순히 코드에 참여하는 것보다 실제 수탁자 책임 활동을 어떻게 수행하고 이를 어떻게 설명할 것인지가 중요해질 것으로 보입니다.
이러한 변화는 코드의 직접적인 수범자인 기관투자자뿐만 아니라 투자대상회사인 상장기업에도 영향을 미칠 것으로 예상됩니다. 기관투자자의 관여활동이 확대되면서 상장기업 역시 주요 경영판단의 근거와 절차를 적절히 관리하고, 기관투자자와의 소통 과정에서 관련 정보를 일관되고 적법하게 제공할 수 있는 체계를 갖출 필요가 커졌습니다.
이하에서는 이번 개정의 주요 내용을 살펴보고, 기관투자자와 상장기업의 관점에서 실무상 유의할 사항을 검토하겠습니다.
2. 주요 개정 내용
가. 적용 자산군 및 적용 대상의 확대
개정 코드는 종래 국내 상장주식에 중심을 두었던 적용 범위를 확대하여 채권·인프라·부동산·비상장주식 및 해외자산 등에 투자하는 기관투자자에게도 적용할 수 있도록 하였습니다. 다만 구체적인 적용 범위는 각 기관투자자가 투자정책과 자산군의 특성 등을 고려하여 자율적으로 결정하도록 하였습니다(“원칙”의 적용 제1항).
적용 대상 기관도 확대되었습니다. 기존의 의결권 자문기관 및 투자자문사뿐만 아니라 ESG 평가기관, ESG 데이터 제공기관, 관여활동 서비스 제공기관 등 수탁자 책임 활동과 관련된 정보·자문 서비스를 제공하는 기관까지 포함되었습니다. 다만 수탁자 책임 활동을 외부에 위탁하더라도 최종적인 책임은 위탁한 기관투자자에게 있으며, 외부기관의 활동이 자신의 수탁자 책임 정책에 부합하는지 점검·관리하여야 합니다.
나. 자산소유자·자산운용자 구분 체계의 도입
개정 코드는 기관투자자를 ‘자산소유자(asset owner)’와 ‘자산운용자(asset manager)’로 구분하고, 양자의 역할과 책임을 구체화하였습니다.
자산운용자는 자산운용 및 투자대상회사와의 대화 등을 통해 수탁자 책임 활동을 수행하는 주체이고, 자산소유자는 이러한 활동을 직접 수행하거나 자산운용자에게 위탁할 수 있습니다. 자산소유자가 위탁하는 경우에도 기본적인 원칙을 제시하고 자산운용자의 활동을 지시·평가·관리할 필요가 있으며, 적정한 보수와 역량 확보 방안도 마련하여야 합니다.
이에 따라 자산운용자에게는 수탁자 책임 활동을 수행할 수 있는 내부 전문성이, 자산소유자에게는 위탁운용사의 선정·평가 및 관리체계가 더욱 중요해질 것으로 보입니다.
다. ESG 등 지속가능성 요소의 반영
개정 코드는 수탁자 책임 활동의 점검 대상에 재무적으로 중대한 ESG 요소를 비롯한 지속가능성을 명시적으로 포함하였습니다.
다만 모든 ESG 요소를 일률적으로 적용하도록 한 것은 아니며, 기관투자자가 자신의 투자정책과 내부 역량 등을 고려하여 구체적인 점검 범위와 수준을 정할 수 있도록 하였습니다. 따라서 ESG 및 지속가능성 요소 역시 고객·수익자의 중장기적 이익이라는 수탁자 책임의 목적과 연계하여 고려할 필요가 있습니다.
라. 수탁자 책임 활동 범위의 확대와 관여활동의 단계적 강화
개정 코드는 수탁자 책임 활동을 의결권 행사에 한정하지 않고, 투자대상회사의 경영전략·성과, 위험관리, 재무적으로 중대한 ESG 요소 등에 대한 점검과 이사회 등과의 협의, 주주제안 및 소송 참여 등으로 확대하였습니다. 또한 이러한 활동의 결과를 투자 확대·유지·축소·배제·철회 등 투자의사결정에 반영할 수 있도록 하였습니다.
특히 투자대상회사와 충분히 협의한 이후에도 우려가 해소되지 않는 경우 관여활동의 단계를 점진적으로 강화할 수 있도록 관련 기준과 절차를 마련하도록 하였습니다. 이에 따라 향후 기관투자자의 관여활동은 회사와의 대화 → 추가적인 관여 → 필요시 적극적인 주주활동 및 투자판단 반영으로 이어지는 단계적 구조를 갖추게 될 가능성이 있습니다.
의결권 행사에서도 개별 안건에 대한 충분한 정보와 분석을 바탕으로 판단할 것이 요구되므로, 경영진 제안에 대한 일률적인 찬성이나 기계적인 기준 적용보다는 구체적인 판단 근거의 확보가 중요해질 것으로 보입니다.
마. 협력적 관여활동의 근거 신설
개정 코드는 기관투자자가 다른 기관투자자들과 함께 회사와 건설적인 대화를 수행하는 등 협력적 관여활동을 할 수 있는 근거를 마련하였습니다. 또한 포럼 등을 통해 수탁자 책임 활동에 관한 경험과 의견을 공유할 수 있도록 하였습니다.
다만 협력적 관여활동이 확대되기 위해서는 대량보유보고제도, 공동보유자 및 경영권 영향 목적 여부 등 자본시장법상 규제와의 관계가 명확해질 필요가 있습니다. 개정 코드 역시 관계당국 등이 활동 유형별로 관련 법제의 적용 여부를 명확히 할 필요가 있음을 언급하고 있습니다.
바. 이행점검의 명문화와 보고·공시 체계의 강화
개정 코드에 따라 발전위원회는 코드의 이행 동향을 주기적으로 조사하고, 개별 참여 기관투자자의 수탁자 책임 이행 수준을 점검할 수 있게 되었습니다. 또한 참여 기관투자자 등은 구체적인 이행내용과 미이행 사유 등을 공개하고, 매년 수탁자 책임 활동에 관한 보고서를 한국ESG기준원에 제출하여야 합니다.
이에 따라 코드의 이행 여부가 단순한 참여 선언에 그치지 않고 구체적인 활동 내용과 이행 수준을 중심으로 확인·비교되는 체계로 전환될 것으로 예상됩니다.
3. 시사점
가. 기관투자자: 정책 보유에서 실제 이행으로
이번 개정의 가장 중요한 변화는 기관투자자가 수탁자 책임에 관한 정책을 보유하는 것에 그치지 않고, 실제로 어떠한 기준과 절차에 따라 활동하였는지를 설명해야 하는 방향으로 전환되었다는 점입니다.
참여 기관투자자 등은 구체적인 이행내용과 미이행 사유 등을 공개하고 매년 수탁자 책임 활동 보고서를 제출하여야 하며, 발전위원회 역시 개별 기관투자자의 이행 수준을 주기적으로 점검하게 됩니다. 이에 따라 의안분석, 투자대상회사와의 대화, 관여활동 및 의결권 행사에 이르는 과정에서 판단의 근거와 결과를 일관되게 기록·관리하는 체계가 중요해질 것으로 보입니다.
또한 외부 자산운용자나 의결권 자문기관 등에 활동을 위탁하더라도 최종적인 책임은 기관투자자에게 있으므로, 외부기관의 선정·점검·평가 및 관리 절차 역시 정비할 필요가 있습니다.
나. 자산소유자·자산운용자: 수탁자 책임활동의 실질화
자산소유자와 자산운용자의 역할이 구분됨에 따라 양자 간 수탁자 책임활동의 위탁·지시·평가·관리 체계도 중요해질 것으로 보입니다.
자산소유자는 위탁운용사의 수탁자 책임활동이 효과적으로 이루어지도록 적절한 기준을 제시하고 평가·피드백할 필요가 있으며, 자산운용자는 관여활동의 결과가 의결권 행사뿐 아니라 투자 확대·유지·축소 등의 투자판단에도 반영될 수 있다는 점에 대비하여 내부 전문성과 의사결정 체계를 강화할 필요가 있습니다.
다. 상장기업: 주주 대응에서 ‘설명 가능한 의사결정’으로
상장기업 입장에서는 기관투자자의 관여활동에 사후적으로 대응하기보다, 주요 경영판단의 목적·근거·절차를 평상시부터 설명할 수 있는 체계를 갖추는 것이 중요해질 것으로 보입니다.
특히 주주환원, 이사 선임 및 보수, 합병·분할 등 주주 간 이해관계가 충돌할 수 있는 사안에 대해서는 의사결정의 근거와 검토 과정, 이해상충 여부 등을 확인할 수 있는 자료를 적절히 관리할 필요가 있습니다. 이는 최근 이사의 주주에 대한 책임을 강화하는 상법 개정의 흐름과도 맞물려, 이사회 의사결정에 대한 외부의 설명 요구가 커질 가능성을 고려한 것입니다.
아울러 기관투자자와의 소통 과정에서는 공정공시 및 미공개중요정보 관리에도 유의하여야 합니다. IR·법무·공시 등 관련 부서 간 사전 검토 및 정보관리 절차를 마련하고, 기관투자자별 설명 내용의 차이로 인한 위험도 관리할 필요가 있습니다.
특히 주주환원이나 지배구조와 관련하여 시장의 관심이 높은 기업은 기관투자자의 관여활동이 집중될 가능성에 대비할 필요가 있습니다. 기업가치 제고 및 지배구조 관련 시장의 관심이 높은 기업을 중심으로 대응 필요성을 검토하는 것이 적절합니다.
라. 협력적 관여활동 확대와 관련 규제
협력적 관여활동의 근거가 신설됨에 따라 복수의 기관투자자가 공동으로 회사와 소통하거나 주주활동을 수행하는 사례가 증가할 가능성이 있습니다.
다만 복수 기관투자자의 공동 활동이 대량보유보고제도상 공동보유에 해당하는지, 경영권 영향 목적이 인정되는지, 관여활동 과정에서 취득한 정보가 미공개중요정보에 해당하는지 등은 개별 사안에 따라 별도의 검토가 필요합니다. 개정 코드 역시 이러한 법적 불확실성을 고려하여 관계당국 등의 추가적인 제도 정비 필요성을 언급하고 있습니다.
따라서 기관투자자와 상장기업 모두 협력적 관여활동과 5%룰 및 미공개중요정보 이용 규제의 관계에 관한 후속 해석과 제도 변화를 지속적으로 모니터링할 필요가 있습니다.
